Se necesitan nuevos compradores de bonos del gobierno para reducir el costo de los préstamos

Aprovechar los ahorros externos es un paso en la dirección correcta, pero es necesario hacer más para que la economía conduzca a la recuperación posterior a la pandemia.

El RBI a veces compra bonos para inyectar dinero en la economía, pero últimamente este espacio se ha utilizado para comprar dólares y evitar que la rupia se aprecie.

¿Importa siquiera qué tipo de interés paga el gobierno por la deuda que asume? Los intereses de la deuda pública son una transferencia de los contribuyentes a los ahorradores (que poseen bonos del gobierno) y, como la deuda pendiente es principalmente interna, es simplemente una transferencia de una mano a la otra dentro de la economía. Los impuestos para uno son ingresos para el otro. Además, a diferencia de los prestatarios privados, que están muy preocupados por el costo de los préstamos, los responsables de la toma de decisiones en los gobiernos no se ven afectados directamente por las tasas de interés que se ofrecen y, por lo tanto, están menos preocupados.

Sin embargo, el costo de endeudamiento del gobierno sí importa. El gran aumento de la deuda con respecto al PIB el año pasado significa que los costos de los intereses como porcentaje del PIB podrían ser un 1% más altos que antes (para los gobiernos estatales y centrales juntos), lo que limita su capacidad para gastar en otros lugares. Pero lo que es más importante, esta tasa también afecta el costo de los préstamos para grandes partes de la economía. Si bien el discurso público se centra abrumadoramente en la tasa establecida por el RBI, dos complementos a esa tasa establecida por el RBI determinan las tasas de interés pagadas por los prestatarios privados. Si estos no hubieran aumentado en los últimos dos años, los costos efectivos de endeudamiento habrían sido casi un 1% más bajos de lo que son ahora.

Los dos complementos son la prima de plazo y el diferencial de crédito. Para simplificar la jerga, el RBI establece la tasa de recompra, que es la tasa libre de riesgo a corto plazo. Es decir, el préstamo debe amortizarse en unos días y casi no hay riesgo de impago. La tasa a la que el gobierno toma prestado es la tasa libre de riesgo a largo plazo. Está libre de riesgos, ya que el gobierno puede, en el peor de los casos, imprimir dinero para pagar sus reembolsos, pero el prestamista quiere retornos más altos dada la mayor duración del préstamo. La diferencia entre la tasa de recompra y el costo de los préstamos del gobierno, por ejemplo, en un préstamo a 10 años, se denomina prima a plazo. Cuando una empresa privada toma un préstamo a 10 años, también tendría cierto riesgo crediticio, lo que significa que se agrega un margen crediticio a la tasa libre de riesgo a 10 años.

De los dos, es el término prima el que plantea el mayor desafío, en la actualidad, a los responsables de la formulación de políticas. De una tasa promedio de 73 puntos básicos desde 2011 (un punto básico es una centésima de un por ciento), y 120 puntos básicos en 2018 y 2019, la prima por plazo de 10 años es actualmente de 215 puntos básicos, habiendo aumentado 35 puntos básicos. desde la presentación del presupuesto, y entre los más altos del mundo.

Los mercados financieros tienen visión de futuro y, como expresión colectiva de las opiniones de miles de participantes, los eficientes pueden, en ocasiones, predecir lo que vendrá después. Pero el mercado de bonos de la India no es uno de esos: la opinión que algunos sostienen, de que el aumento de la prima por plazo refleja las futuras subidas de tipos por parte del comité de política monetaria (MPC), es errónea, en nuestra opinión. El mercado de bonos de la India todavía es demasiado ilíquido y no lo suficientemente diverso como para predecir las tendencias futuras. A pesar de que se están retirando algunas medidas impulsadas por la pandemia, el MPC sigue siendo acomodaticia y, al menos durante varios meses, es poco probable que la inflación general fuerce un cambio abrupto. En cualquier caso, el aumento repentino de los rendimientos después de que el presupuesto apunta a que la causalidad es fiscal en lugar de estar relacionada con la inflación.

Pero incluso la justificación fiscal parece débil. En comparación con lo que anticipaba el mercado de bonos, el presupuesto de la unión proyectaba una mayor emisión de bonos de Rs 80,000 crore en el FY2020-21 y Rs 60,000 crore en FY2021-22. Desde entonces, la recaudación de impuestos del Centro para el año fiscal 2020-21 ha estado sustancialmente por delante del objetivo, y los gobiernos estatales también han pedido prestados 60.000 millones de rupias menos de lo esperado. Además, 14 estados (que representan las tres cuartas partes de todos los déficits estatales) han presupuestado déficits para el año fiscal 2021-22 en 3.3 por ciento, mucho más bajo que el promedio del 4 por ciento esperado anteriormente. Solo estos factores sugieren que el total de bonos emitidos por los gobiernos central y estatal debería ser menor de lo que el mercado había temido antes del 1 de febrero, cuando se presentó el presupuesto sindical. Y, sin embargo, los costos de endeudamiento del gobierno no han vuelto a los niveles previos al presupuesto.

En nuestra opinión, esto refleja una disfunción en el mercado. ¿Por qué, si no, un gobierno pediría prestado a un costo más alto que una hipoteca sobre una casa? Si bien este último, comprensiblemente, es contra una garantía (la casa), ¿no se suponía que el préstamo a un soberano estaba libre de riesgo?

Las raíces de esta disfunción se remontan a que las hipotecas residenciales se encuentran entre las categorías de préstamos más competitivas, una en la que incluso los bancos del sector público están activos. Por otro lado, existe una escasez estructural en la demanda de bonos gubernamentales; en un mercado así, el comprador marginal tiene todas las cartas y, como haría cualquier comprador, exige rendimientos más altos.

Durante 15 años, la participación de los bancos en la propiedad de los bonos del gobierno central en circulación ha caído del 53% al 40% ahora, ya que la política ha tratado correctamente de reducir la represión financiera (es decir, obligando a los bancos a desplegar los depósitos que recaudan en bonos del gobierno). Pero no ha surgido ningún comprador alternativo de tamaño para llenar el espacio vacante: a pesar de la mejora de la penetración de los seguros y la formalización que impulsan el crecimiento de las entradas de pensiones, su participación en los bonos en circulación se ha reducido en los últimos 15 años. El RBI a veces compra bonos para inyectar dinero en la economía, pero últimamente este espacio se ha utilizado para comprar dólares y evitar que la rupia se aprecie.

Dado que puede ser inapropiado manipular la participación de los fondos que los bancos, los seguros o los fondos de pensiones deben destinar a los bonos del gobierno, la solución puede residir en conseguir nuevos tipos de compradores. El RBI que abre las compras directas por parte de inversores minoristas es un paso en esta dirección, aunque puede que no sea significativo durante algunos años.

Eso nos deja con la posibilidad de aprovechar los ahorros externos. La proporción de bonos del gobierno que los inversionistas extranjeros de cartera (FPI) pueden comprar se ha incrementado constantemente, pero sin los bonos indios incluidos en los índices de bonos globales, estos flujos pueden no ser significativos y serían volátiles, como lo han sido durante el año pasado. . Para permitir la inclusión en los índices de bonos, el RBI y el gobierno han asignado bonos de categoría especial que son totalmente accesibles (FAR) para los inversores extranjeros.

El FTSE que coloca a la India en una lista de vigilancia para una posible inclusión futura en el índice de bonos gubernamentales de mercados emergentes como usuarios del índice global ... (han demostrado) ... el interés en los valores gubernamentales indios emitidos a través de (FAR) es un paso adelante, y uno espera , desencadena acciones similares por parte de otros proveedores de índices. Sin embargo, este proceso debe acelerarse. Esto no es solo para el propio espacio fiscal del gobierno, sino también para garantizar que el costo de los préstamos en la economía conduzca a una recuperación posterior a la pandemia.

Esta columna apareció por primera vez en la edición impresa el 6 de abril de 2021 bajo el título 'Disfunción en el mercado de bonos'. El escritor es codirector de Estrategia APAC y Estratega para India de Credit Suisse.